「破壞生態的商品比較危險」聽起來很對，資料把它擋了回來

這幾年在法人簡報裡常看到一種說法：踩在生態上的產業，未來要付出代價。森林砍掉、土地耗掉、水抽乾，遲早會被法規追上。所以玉米、黃豆、糖、咖啡、木材這類東西，價格應該比金屬跟能源更不安分。

聽起來很順。順到我想去量一下。

先講結論

反了。

農林這一籃的波動率不只沒有比較高，還明顯比較低，而且低得非常穩定。

怎麼量的

高足跡那一籃用七檔：CORN（玉米）、SOYB（黃豆）、WEAT（小麥）、CANE（糖）、JO（咖啡）、WOOD（全球林業）、DBA（廣泛農業）。

控制組用六檔：GLD（黃金）、SLV（白銀）、CPER（銅）、USO（原油）、UNG（天然氣）、PDBC（廣泛商品）。

資料來自 yfinance 日收盤價，2018-01-03 到 2026-06-22，聯集 2,128 個交易日。除了 JO 只有 1,386 天，其餘每檔都是 2,127 天。亂數種子固定在 42。

每天各自算兩個數字。一個是已實現波動率，衡量整體晃動幅度。另一個是下行半變異數，只算下跌那一半，因為多數人怕的其實不是波動，是往下的那一段。

然後拿農林組減掉控制組。假說如果成立，這個差要是正的。

差是負的，而且不是差一點點

底下兩張表的區間都取九五信賴水準。

兩條線都整段落在零的左邊，連碰都沒碰到。

t 值我用 HAC 調整過。這件事必須做，因為波動有記憶，大波動的日子會連著出現，不調整會把顯著性灌水。調完還是 -7.51，不是靠統計手法擠出來的。

方向不但相反，強度還不小。要推翻的假說預測落在圖上那條虛線的右邊，實際落點在左邊一大段。

那政策事件呢

全樣本看不到，會不會是效應只在特定時刻爆發？法規落地那幾天才會有人重新定價。

所以另外挑了六個真實事件：昆明宣言（2021-10-13）、昆明-蒙特婁生物多樣性框架通過（2022-12-19）、歐盟禁伐法簽署（2023-05-31）與生效（2023-06-29）、TNFD 最終建議發布（2023-09-18）、歐盟自然恢復法通過（2024-06-17）。

每個事件比較前 20 個交易日與後 20 個交易日。前段取 t-20 到 t-1，嚴格停在事件日前一天，不讓事後資訊漏進來。

這次方向對了，三個估計值都是正的。

但三個信賴區間全部涵蓋零。用事件區塊拔靴法重抽 5,000 次，p 值最小的一個是 0.177。

六個事件撐不起一個結論。看圖就懂：TNFD 那次控制組自己跳到 0.77，比農林組還激烈；歐盟自然恢復法那次控制組掉到 -0.84。控制組的擺動蓋過了想找的訊號。這不是「證明沒有效應」，是樣本太少，量不出來。

這份結果不能拿去做什麼

有幾件事我得講清楚，不然很容易被過度引用。

ETF 不等於商品期貨本身。它有轉倉成本、有追蹤誤差，跟教科書上的商品超額報酬不是同一個東西。

籃子是經濟意義上的代理，不是真的按生物多樣性足跡評分排出來的。沒有人拿 JNCC 或 SEI 的分數去排序。WOOD 更是股票 ETF，裝的是林業公司，不是木材本身。

日收盤價也看不到盤中。政策公告當天的即時反應，這份資料抓不到。

所以正確的說法是： 用公開可得的 ETF 代理去測，找不到「高生態足跡商品波動比較高」的證據，而且全樣本的方向是反過來的。  不是「生態風險不存在」。這兩句差很多。

為什麼反而比較低

農產品市場老、參與者雜、避險需求穩定。農民、貿易商、食品廠常年在裡面對沖，這種結構本身就會壓住波動。

天然氣跟原油不一樣。地緣政治、天氣、庫存數字，任何一項都能讓它單日跳動好幾個百分點。控制組裡放了 UNG 跟 USO，這一籃本來就晃。

換句話說，差在哪裡不必扯到生態，光是市場結構就解釋得掉一大半。這也是為什麼我不敢把負號讀成「農林商品比較安全」。它只是說，你想用波動率當生態風險的溫度計，這支溫度計沒在動。

一句話

好聽的敘事跟可測的訊號，中間常常沒有橋。這次量完，橋還是沒出現。

 方法透明度 ：實驗代碼與完整輸出見 experiments/k1536/。全樣本檢定用 HAC(21) 標準誤，事件研究用事件區塊拔靴法重抽 5,000 次，種子 42。事前窗口為 t-20 至 t-1，不含事件日，無同日訊號乘同日報酬的設計。第三方代碼審查結論為 PASS with limitations，確認 null 結果如實呈報。

懶人包圖組